交通运输行业集运行业复盘展望

下面是小编为大家整理的交通运输行业集运行业复盘展望,供大家参考。

　

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　 报告正文

　一、回顾外贸集运运价，当前处于景气高点震荡 1.1 、集运市场历史上经历多轮周期，需求成为核心催化剂 以近 15 年 CCFI 运价综合指数波动来分析集运市场的周期波动，可以分类为三段时期：

　1）2003-2008 年，全球贸易需求旺盛时期（CCFI 指数高于 1000 点）

　2）2009-2014 年，经济危机之后供给变革（CCFI 指数围绕 1000 点波动）

　3）2015-2019 年，运价新低之后盈利复苏期（CCFI 指数底部向上复苏）

　总计看，上行周期依赖于需求持续的复苏，下行周期则来源于外部脆弱环境与内部过度竞争。目前集运市场出现两大边际变化信号，第一点是外部环境渡过低迷时期迎来修复，第二点是行业内部竞争放缓。

　引用季度 CCFI 指数分析，从 2003-2019 年，细数集运行业大周期的轮回，通过供需两端拆解交付情况，以及集运行业订单水平，透视集运大周期的关键变量。

　图 1 1、季度 CCFI 指数运价变化分析透视集运大周期

　资料来源：wind、克拉克森，整理

　1）2003 年-2008 年：需求拉动全球贸易经济旺盛，集运运价维持高位 2003-2008 年，集运市场运价表现平稳，持续高位运行。CCFI 指数从 2003 年 Q1 的 985 点，最高上涨至 2004 年 Q4 的 1186 点，区间涨幅为 20.4%。尽管该阶段运价偶尔波动，但是始终呈现一个特征，即行业运价指数除极个别月份略低于 1000 点之外，始终能维持在 1000 点之上。

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　 需求端：

　2003 年-2008 年，集装箱贸易量增速除 2008 年低于 10%之外，其余年份集运周转量增速复合增速高于 10%。全球经济增速在 2003-2008 年期间稳中向好，除 2008 年经济遭遇增速快速下降之外，其他年份复合增速达到 3.5%。从货物和服务出口增速看，2003-2008 年该增速高于全球 GDP 增速，而集运需求是全球进出口贸易的衍生需求，因此 2003-2008 年期间全球货物和服务的出口直接拉动全球经济水平提升，继而产生高于经济增速的集运贸易量需求。

　图 2 2、 2003- - 2008

　年年度 CCFI

　运价 图 3 3、 2003- - 2008

　年度集运需求量

　资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　供给端：全球集运市场运力增速在 2003-2008 年区间与需求增速保持一定匹配度， 在 2005 年之后运力增速提速，高于需求端增速，2005-2008 年运力复合增速接近13%。

　图 4 4、 2003- - 2008

　年集运市场运力增速（千 TEU）

　图 5 5、 2003- - 2008

　年集运市场交付与拆解（千 TEU）

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　 行业订单：行业高涨的运价催生了集运市场的订单潮，2003-2008 年行业在手订单比例最高为 2008 年的 60.8%。行业年度新订单数量在 2007 年达到高点，当年新船订单为 332 万 TEU。

　图 6 6、 2003- - 2008

　年集运行业在手订单（ TEU）

　图 7 7、 2003- - 2008

　年集运行业新订单数量（ TEU）

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　2）2009 年-2014 年：经济危机后期集运供给侧变革 全球金融危机爆发后，集运市场需求增长的驱动力明显减弱，2009 年集运运价指 数跌至 880 点。2012 年面对行业低迷需求，集运行业通过减速航行的措施消化行业过剩运力，同时推行船舶大型化趋势来降低成本，行业运价围绕 1000 点波动。需求端：经济增速断档之后需求不再高景气。集运需求增速下滑，2009 年需求负增长之后，2010 年之后处于盈利修复期。全球经济增速表现也逐步下滑，2009 年全球经济增速负增长之后，修复期经济增速最高 4%。

　图 8 8、 2008- - 2014

　年集运市场运价表现 图 9 9、 2008- - 2014

　年全球集运需求增速

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　供给端：降速航线、船舶大型化趋势实现供给改革。交付高峰之后，这段时期船舶运力增速低于 2003 至 2008 年期间的运力增速。供给侧结构性改革对市场的提振发挥了主导作用（供给增长从 10%降至 5%以下），供给侧结构性改革主要体现在：撤销新船订单、推迟新船交付；以经济航速航行；船舶大型化、节能化；组成更为强大的航运联盟和并购重组等。

　交付与拆解：2009 年低迷运价刺激行业出现第一次高峰拆解，当年退出运力 37.8 万 TEU，交付看高峰期逐步退去，但依旧每年交付运力高于 100 万 TEU。面对高油价，集运行业下调船舶航速，缓解燃油成本压力的同时也有效的缓解了集运的供给压力。

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　图 10、 2008- - 2014

　年集运船队运力规模与增速 图 11、 2008- - 2014

　年集运行业交付与拆解

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　订单数量：船舶大型化由此开始。2012 年马士基为了提升竞争力，率先开始实施船舶大型化战略，开始订造 1.8 万 TEU 的大船。相较于当时的市场环境，大船战略从单位成本考虑将降低公司运作成本，同时也能满足打击竞争对手份额的目的。随后这一战略被竞争对手效仿，在低迷需求环境下，新一轮供给竞赛开始。

　图 12、 2009- - 2014

　年集运行业在手订单 图 13、集运行业新订单数量（万 TEU）

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　3）2015 年-2019 年：两次危机之后，行业运价触底回升 第一轮危机 2015 年之后，集运市场运价一路下滑，在 2016 年 Q2 创下运价低点， 约为 650.4 点。低迷运价造成集运行业公司出现破产重组，包括韩进在 16 年宣布 破产，集运重新划分联盟运作实现重组等行为。随着 17 年需求开始复苏，集运市场运价逐步回升。

　需求上跟随全球经济复苏出现周期拐点。集运需求跟随全球经济在 2017 年实现回 升，集运需求提升至 5.5%。随后 2018/2019 年集运市场需求稳步抬升。

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　图 14、 2014- - 2019

　年集运市场 CCFI

　运价表现 图 15、 2014- - 2019

　年集运需求增速

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　 供给端：周期扩张趋缓，并购整合成为主旋律。2016 年集运市场运力增速步入低迷期，当年运力增速为 1.25%。行业出现大规模的并购整合活动，包括马士基收购汉堡南美、达飞轮船并购美国总统轮船、中远集团和中海集运合并、赫伯罗特并购阿拉伯轮船、日本三家集运公司合并成为一家等。交付与拆解环节行业低迷运价刺激了 16 年集运船舶退出，拆解量为 65.44 万 TEU，交付量也出现延迟交付情景，交付 90.88 万 TEU，低迷运价导致了交付与拆解均符合低谷期表现。随后18 年市场交付再次提升，运价的复苏行业拆解也出现下降。

　图 16、 2015- - 2019

　年集运运力增速 图 17、 2015- - 2019

　年集运运力交付与拆解

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　1.2 、复盘东方海外国际 2003-2007 年，运价上行阶段业绩弹性巨大 以东方海外国际（00316.HK）在 2003-2007 年财务数据表现分析，在集运连续提价周期背景下，公司盈利与财务水平释放弹性。

　业绩弹性：集运提价周期利润弹性巨大 2003-2007 年上行周期，利润大幅增长：

　以 2003-2007 年集运上行周期看，公司营业收入从 2003 年的 268 亿元增长至 412 亿元，同比增长 54%；同期公司扣非归母净利润从 2002 年的 4 亿元增长至 2007 年的 182 亿元，同比增长 44.5 倍。

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　 图 18、东方海外国际 2000- - 2019

　收入变动（亿元）

　图 19、东方海外国际 2000- - 2019

　年扣非归母净利润 变动（亿元）

　 资料来源：wind，整理 资料来源：wind，整理

　集运提价背景下，公司 ROE 水平持续修复：

　2003 年以来的景气周期下，公司净利率逐步提升，达到 2007 年景气最高点为 46%， 公司 ROE 水平提升至 2007 年的 73.8%。

　图 20、东方海外 2000- - 2019

　年 ROE

　变动 图 21、东方海外 2000- - 2019

　年净利率变动

　 资料来源：wind，整理 资料来源：wind，整理

　 1.3 、当前集运行业周期上行，运价指数处于高位震荡 2020 年以来，集运行业运价持续上涨，综合运价指数无论是 SCFI 指数或者 CCFI 指数，近期均实现了历史新高。以 2020 年 1 月运价均值对比，截止 11 月 SCFI 同比上涨了 357%，CCFI 指数同比上涨了 245%。

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　图 22、 2010

　年- - 2021

　年 11

　月度 SCFI

　指数均值（点）

　图 23、 2010

　年- - 2021

　年 11

　月度 CCFI

　指数均值（点）

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　 从年度均值对比，当前年度运价同样高于历史平均水平。2010-2020 年 SCFI 十年历史运价均值为 990 点，2021 年 1-11 月 SCFI 运价均值为 3675 点，涨幅为 271%； 同样，CCFI 指数十年运价均值为 954 点，目前 2021 年至今 CCFI 均值为 2546 点， 较均值涨幅为 167%。

　图 24、 2010- - 2021

　年 11

　月年度 SCFI

　指数均值（点）

　图 25、 2010- - 2021

　年 11

　月年度 CCFI

　指数均值（点）

　资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　 1.4 、分航线欧美航线运价景气，当前双双处于历史新高 选取集运两大经典航线美西与欧洲航线运价进行分析，2020 年下半年美西航线 7 月率先发力，从底部逐步上行，在 2020 年 Q4 围绕 4000 美金/FEU 进行波动，到目前美西航线运价突破 5000 美金/FEU，2021 年 11 月达到 6663 美金/FEU。

　欧洲航线则从 2020 年 Q4 开始大幅上涨，一路上涨至 2021 年初突破 4000 美金 /TEU，随后在 2021 年 4 月底，重新开启一轮上涨攻势，当前美西与欧洲航线运价均创造历史最高峰值，且上涨趋势仍在继续。

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　 图 26、月度 SCFI

　美西航线运价（美元 /FEU）

　图 27、月度 SCFI

　欧洲航线运价（美元 /TEU）

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　同样，高景气运价拉动下，欧美线运价年度均值实现大幅上涨。以美西航线举例， 2021 年 1-11 月年度均值为 5132 美金/FEU，2010-2020 年年度均值为 1866 美金 /FEU，较均值上涨 175%；欧洲航线 2021 年 1-11 月年度均值为 5957 美金/TEU， 2010-2020 年年度均值为 1023 美金/TEU，上涨幅度为 482%。

　图 28、年度 SCFI

　美西航线运价（美元 /FEU）

　图 29、年度 SCFI

　欧洲航线运价（美元 /TEU）

　资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　 二、复盘此轮集运周期，疫情背景下供需持续错配

　自 2020 年下半年以来，集运市场经历了一轮超级周期，其中复盘海控与运价指数 走势图，我们看到 2020 年核心催化剂在于需求端出口的持续旺盛，而在 2021 年核心看点在于供给端行业拥堵扰动经营效率。

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　图 30、中远海控股价与运价波动图

　 资料来源：wind，整理

　 2.1 、2020 年全球疫情扰动下，集运市场运价先抑后扬 2021 年以来，集运行业遭遇供给端制约，从缺箱到港口拥堵，都在打击行业的运行效率，集运行业船舶持续运行受限制的情况下，行业运价再次开始一轮上涨。其中美西航线从2021 年1 月的4000 美金/ F E U ，上涨至11 月的均值6663 美金 /F E U ； 欧洲航线从 2021 年年初 4000 美金/TEU，上涨至 11 月的均值 7575 美金/TEU。图 31、 2020

　年至今 SCFI

　周度运价指数（点）

　图 32、 2020

　年至今 CCFI

　周度运价指数（点）

　资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

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　图 33、美西航线 SCFI

　周度运价（美元 /FEU）

　图 34、欧洲航线 SCFI

　周度运价（美元 /TEU）

　 资料来源：克拉克森，整理 资料来源：克拉克森，整理

　 2.2 、需求端，国内比较优势带来行业出口高增长 疫情背景下，2020 年以来集运需求端先抑后扬，国内出口旺盛，中国出口产业链增长迅猛，全球贸易出口需求逐步得到修复。

　国内出口增速维持高位，9 月出口（美元计）同比增长 28.1%，同比增速较 8 月 （25.6%）和 7 月（19.3%）明显加快。疫情背景下，随着国内出口高增长，国内沿海港口集装箱吞吐水平也在保持稳健增长。8 月国内沿海港口集装箱吞吐量为2478 万 TEU，同比 2020 年增长 3%，同比 2019 年增长 9.5%。

　图 35、中国月度出口规模与增速（亿美元）

　图 36、港口月度集装箱吞吐量与增速（万 TEU）

　资料来源：国家统计局，整理 资料来源：交通部，整理

　对全球集装箱运输需求方面，疫情背景下，美国政府采取补贴的方式刺激了民众的消费支出，全球集装箱货运量水平在疫情背景下月度增长迅速。

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　图 37、月度全球集装箱市场货量增速 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00%

　资料来源：克拉克森，整理

　对于美国市场来说，疫情因素从几大环节刺激了此轮的集运需求。

　疫情背景下，美国政府采取了大量的财政补贴，对居民发放补贴之后有效的支撑了消费需求。面对疫情导致的国内生产中断，美国本土制造业恢复缓慢，只能增加进口需求，中国的制造业逐步填补美国因为疫情导致的制造业缺口需求。

　图 38、北美集装箱年度进口数量（百万 TEU）

　 资料来源：克拉克森，整理

　 目前美国国内消费动能趋弱，随着外部财政补贴逐步退出，就业数据预计将好转， 但工资...

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